周期有道证券业在下行中蓄势

　　中原证券刘冉

　　经历过2007年风生水起的一幕后，资本市场快速、大幅度地向价值中枢靠拢，这当然是对宏观经济的先行反映。随着投资者意兴阑珊，证券业的业绩前景也被视为“落花流水春去也”，好景不复存在。但是，从一个长期的视角切入，作为资本市场与投资者之间的中介，中国证券业前景依然是花红繁复、云高天阔……

　　券商中期业绩将成全年最低谷

　　相对于GDP而言，我国资本市场规模仍有提升空间（2007年流通市值与GDP比值仅37%）；其次，直接融资比例过小，单一融资渠道加大了企业融资难度，也加重了银行系统风险。经济发展对直接融资的需求，是推进中国资本市场做大做强的原动力。

　　目前，国内证券业的盈利仍主要由经纪业务和自营业务两大块构成，不具备业务多元化、风险分散的特点，行业景气度取决于证券市场交易额和股票市场走势。2008年上半年，日均股票交易额由2007年的1900亿元萎缩至1400亿元，日均股票基金交易额由2007年的2080亿元萎缩至1420亿元；A股市场跌幅深至48%；5-6月份期间，创设券商对南航认沽权证进行了大规模注销，注销成本高昂，不仅权证业务业绩低于预期，也拖累了自营业务。

　　由此可判断，2008年券商中期业绩同比大幅度下滑已成为定局，全年或实现负值增长。二季度业绩应该是全年的最低谷，2008年下半年业绩应能优于第一、二季度。虽然证券行业今年的主营收入普遍下滑，但是成本较去年却有所上升，并且，长期来看，作为知识密集型行业，证券行业的成本仍将会上升。券商股目前处于弱市，且可能会经历一段时间的蛰伏期。2008年下半年，行业成长的主要动力来自资产管理、创业板和直投等创新型业务。

　　2008年，相对来说，那些营业网点布局合理、自营投资风格保守、风险控制从紧的证券公司，业绩下滑幅度较小；业务结构中经纪业务占比大于自营业务的证券公司，业绩波动较小。

　　在弱市中，经纪业务对券商业绩起到了平衡作用。2008年中期，经纪业务收入在券商营收中的比重大幅上升，海通证券与长江证券上升幅度最大；得益于较高的机构客户占比，国金的市场占有率升幅最大，中信与海通证券也有一定升幅；以下调佣金比率为手段，海通证券的佣金收入降幅最小，低于行业平均水平，中信证券与行业下降水平持平；重点券商的佣金率都有不同幅度下调。2008年券商经纪业务的佣金收入或维持在2007年的65%-69%的水平。2008年以后，经纪业务将面临新的发展契机：限售股的解禁将会扩容流通股规模，市场交易基础更为宽泛，为券商未来的经纪业务输送可持续发展动力；假定股指期货出台于2009年年初，2009-11年期间它分别能为券商经纪业务带来7%、14%、和20%的增量手续费收入。

　　今年证券公司分化趋势将加剧

　　位于一线的券商，因占据创新业务领域中的先发优势及具备雄厚资本实力，在弱市中彰显可持续发展性。券商的业务创新主要体现在投资银行、资产管理、基金管理等业务，及直接投资领域的探索性拓展。

　　在投资银行和资产管理业务规模上，中信证券归类于第一集团，海通证券和长江证券具备中等规模，其它券商规模偏小。IPO业务领域，中金、中信证券占据国内半壁江山；国信、广发、平安、光大等以中、小公司为突破点，开疆拓土，斩获不菲。随着大项目减少和创业板推出，预计未来券商对中、小公司IPO的争夺会愈演愈烈。

　　资产管理业务今年审批明显提速，上市券商中海通、国元、长江证券获批发行新的理财计划，规模上限均较高。新获批的理财计划虽然不能对当期利润产生贡献，但今后发展空间很大，是资产管理业务迈出的重要一步。近几年，除了创新类券商，大多数券商资产管理业务处于停滞状态，随着近期资管业务规范性细则出台，资产管理业务有望铺展开来。

　　对基金管理公司的控股参股是券商战略性举动之一，目前，中信证券的基金管理规模排名第一，海通证券基金业务完善了公司盈利模式，其它上市券商虽运作基金业务，但其规模不足以改变传统的盈利模式。2008年上半年，基金管理费收入对券商利润贡献同比增长；而且，虽然所管理基金净值下降，但总份额不仅守住了阵地且略有上升，净值回升后，券商基金管理规模仍会加大。

　　产基、直投将是券商最大蛋糕

　　产业基金和直接投资关系到券商是否能够斩获融资融券、股指期货出台后的最大利益。目前只有中信证券在这两个领域初具雏形。

　　我国所建立的证券公司风险管理体系，是以净资本为核心的，净资本从根本上或限制或容许了券商在许多业务领域的拓展；只有强大了净资本，券商才可能展开传统业务以外的新业务，在业务多元化的基础上，券商才可能抵御风险。目前，中信证券的资本规模位居第一、海通位居第二。坐拥足额净资本的券商将会独享新业务带来的利润额，未来券商之间的分化将会加大。中小型券商则应该确立合适的战略定位，寻找有效突破口，充分发展一项业务，继而带动其它业务。

　　未来，打造集基金管理公司、期货公司、直投公司、资产管理公司为一体的证券控股集团应该是券商努力发展的方向，只有这样，才能减少业绩波动，分散风险，以及增加收益。（备注：本文综合引用了包括“东方证券、中金证券、中信建投、中原证券、安信证券、银河证券”等6家机构的观点）