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发表于 2008.7.15 16:02
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交行研究部
昨天央行公布的数据显示，2008年上半年货币信贷双双回落，我们预计下半年货币政策在工具的选择以及实施的力度和节奏上都将会更加灵活,存款准备金率的上调频率和幅度都将低于上半年,加息也将更为谨慎。
贷款增速明显回落
贷款增长显著回落。6月末，人民币贷款余额同比增长14.12%，分别比上月末和上季末降低0.74和0.66个百分点。当月新增贷款3324亿元，仅比上月略多。贷款增长回落在预期之中，主要是因为临近季末，商业银行加大了信贷投放的控制力度。上半年新增人民币贷款占全年计划的67.4%，贷款增长得到有效控制。
居民户贷款持续少增，中长期贷款占比上升。这一是因为住房市场持续低迷、观望气氛较浓，二是银行为保证企业客户的借款需求，而继续对居民户贷款产生“挤出效应”。
在信贷总量控制下，出于增加盈利的考虑，商业银行通过减少票据融资规模来扩大中长期贷款。
虽然人民币贷款总量增长得到有效控制，但综合考虑到本外币贷款合计增长仍然偏快（上半年本外币贷款合计平均增速为16.4%，与2007年的平均增速基本持平）、银行信贷替代类产品创新增多（比如，上半年信托贷款类理财产品发行规模达上千亿元）、“体制外”融资发展迅速等因素，全社会融资规模的增幅可能显著高于人民币贷款增速，这在一定程度上削弱了信贷总量调控的效果。
货币供应增速相应回落
广义货币供应增速回落。6月末，广义货币余额（M2）同比增长17.37%，比上月末降低0.7个百分点。贷款增速回落是M2放缓的主要原因。同时，当月新增外汇储备下降（6月外汇储备较5月少增284亿美元）、准备金率提高也限制了货币扩张速度。M1同比增长14.19%，比上月末大幅降低了3.7个百分点，M1增速连续两个月低于M2增速，表明存款定期化趋势不断加强。
受居民收入增长和股市震荡的持续影响，储蓄资金继续回流。由于资本市场波动、定活期存款利率扩大，今年以来定期存款增加较多、占比不断上升，6月末，居民户存款中定期存款余额的比重比年初上升2.3个百分点。同时，由于企业盈利增长预期下降，企业存款中定期存款的比重较年初上升了4.4个百分点。总人民币存款中定期存款余额（居民 企业）占比相应较年初上升了2.3个百分点。此外，定期存款占比上升，也不排除有部分跨境流入的短期资金以定期存款的形式存在（在人民币升值的背景下，其无风险年化收益率可以达14％）。
货币政策灵活性将有所增强
下半年，考虑到我国经济增长有趋缓迹象、部分企业出现经营困难，货币政策在工具的选择以及实施的力度和节奏上都将会更加灵活。
1.法定存款准备金率的上调频率和幅度都将低于上半年
预计下半年法定存款准备金率将提高2次、1个百分点以内,且近期调整的可能性较小。这是因为法定存款准备金率已经屡次创历史新高，其边际效应进一步加大，中小银行的流动性确实已经比较紧张，正遇到吸收存款能力较弱、贷款增度较快、资金拆借成本高企的三重困难。而存款准备金工具作为总量工具，无法有效兼顾各类金融机构的流动性差异。因此，法定存款准备金率不会大幅多次调升。央行将可能通过定向央票或者差别存款准备金率等手段有针对性地回收流动性。
2.加息将更为谨慎，非对称加息是首选
在CPI缓慢下降、经济下行风险加大、美联储尚未升息、热钱流入规模依然偏大的情况下，我国加息仍将比较谨慎。出于抑制通胀的考虑，如果加息，很有可能采取存款利率上升大于贷款利率上升的不对称加息方式。
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